四月 2nd, 2010 by 曹仁超
4月1日，周四。复活节假期将至，除了假期版外，‘投资者笔记’将会在假期后下周三刊登，请各位读者留意。
许多基础分析投资者对近期各国央行滥发货币存有戒心，担心恶性通胀重临。这种心理，我老曹十分理解，但我老曹认为，这次刺激政策只会带来资产价格上 升（例 如商品、黄金、石油以至楼价），但不会引发恶性通胀，亦不会出现类似日式通缩，因为没有一个国家愿意将本国货币大幅升值200％（1985至94年日圆除外）。或者可以说，我们已重新进入滞胀期，类似1966至71年美国。短期而言，市场对主权债券违约的忧虑下降，私人银行将取代中央银行成为债券大买家。 中国政府为冷却GDP高速增长（10％或以上），进一步抽紧银根难免，令Ａ股短期仍难大升，但目前已在蓄势中，各位可利用这段日子吸纳更多国企、红筹及内房股。我们正进入低通胀、低GDP增长的时代，只有个别股份能有出色表现，其余皆进入牛皮市。‘发达容易，揾食艰难’日子重临也！
楼价极受政策影响
Follow the market, and keep a close eye on your stocks。上述投资法正取代价值投资法。葛拉罕的著作Security Analysis在1934年出版，至今已卖出超过一百万册。另一本较浅显的The Intelligent Investor在1949年出版，而毕非德在1950年毕业，那段日子大部分美股仍十分便宜。不过，踏入2000年，过去十年内有五年平均P/E超过四十倍，在如此高P/E环境下再用价值投资法，成绩难以理想（过去十年道指并没有多少升幅）。2010年起美国在如此高负债下，前景令人担心。1960年代 美国每增加1美元新贷款，可令GDP增加1美元；但到2009年，每增加1美元新贷款，对GDP已无甚影响。美国到了负债饱和点（debt saturation），即美国政府已不能透过增加负债去刺激GDP增长，情况同1990年起的日本相似。过去一百年，美国楼价大部分日子升幅只是略高于通胀，只有1996至2006年楼价才狂升，然后泡沫爆破。
如参考德国例子，楼价上升并非必然。从1977年至今，德国房价平均只上升60％，同期人均收入上升三倍，即德国房价平均每年只上涨1％。2006及07 年我老曹出售在英国的住房投资，曾经打算投资德国柏林，2006年起便收集及研究该国资料：一、德国每年有二十五万套新公寓完工，是拥有最详尽建屋规划的国家之一。二、德国实行‘先存后贷’合同储蓄计划，即买楼者先存入楼价50％才获贷款，固定利率年期平均十一年半，即如你决定买楼，可以先行存款，直到存款相当于楼价50％便可买楼；存款是固定利率，贷款亦是固定利率，没有变化。三、只有42％家庭拥有自住物业，其余58％租楼（年轻人77％租楼），由于供应充足，楼价平均每年只升1％，置业只作为自住，不能博资产升值。四、可以‘自建房’及‘合作建房’，即一批人加起来向政府买地自行兴建，完成后‘分 楼’，又或一幢大厦业主合作将它重建然后‘分楼’。地产商所订楼价如超出‘合理房价20％’便构成违法行为，可告上法庭，不但罚款，而且负刑事责任。五、物业交易政府抽1％到1.5％不动产税、3.5％交易税；如有利润抽15％盈利税，租金收入抽25％利得税，房屋管理、维修费用由业主负责。
德国的楼市情况，证明楼价极受政策影响，而非其他因素。政府完全有能力阻止楼价上升（甚至推冧楼价，例如1997年特区政府的八万五房屋政策）；反之，政府却没有能力阻止楼价回落（例如日本）。反观股票市场，永远充满机会。http://www.caorenchao.com/373.html
美楼按息率势上调
2006年美国住房高潮至今，楼价已回落约30％。2007年下半年政府透过大幅减息制造虚假需求，去年3月更透过资金泛滥去支持楼价。虽然如此， 仍有五 百万间房屋被接管，而且有25％业主资不抵债，未来三至五年将再有五百万间房屋被接管。上述情况大大影响经济复苏速度，因为没有楼价支持的经济复苏并不长久。最近三个月，美国新屋及二手楼的销情又再慢下来，担心去年美国楼价回升的需求主要来自政府提供8000美元税务优惠，一旦停止，楼市回复死气沉沉。至于联储局购入按揭证券至今年3月底结束，估计4月1日后，楼按利率将上调。
政府鼓励市民置业是否良策？这在国际间已引起争论。过去日本政府一直鼓励置业，1990年超过70％日本家庭拥有自住物业，但过去二十年日本楼价下跌 70％，令日本人消费下降、企业投资减少。1997年8月香港小业主人数超过一百万，当楼价自1997年8月急跌至2003年7月，这一百万小业主亦怯于消费，令香港经济出现不景气。直至2003年7月中央政府批准内地人来港自由行消费，而且2003年9月特区政府推出‘孙九招’，用勾地表代替定期拍卖土 地，加上美股自2002年10月起上升、美元利率下降到只有1厘等因素加起来，本港楼价才止跌回升，至今升幅130％左右（豪宅升幅更达200％）。
负利率时代重临中国
在1914年前的英国金本位时代，英国年通胀率介乎负数到6％。1971年8月美国脱离金本位后，美国最高通胀率曾达14％，2008至09年则一度出现负数。经济学家认为，最佳的年通胀率是2％到4％。过去贝南奇曾订下目标通胀率2％，认为通胀率一旦低于2％对经济不利，一旦高于4％又担心通胀失控。
人行决定中国CPI升幅接近3％才加息。内地2月份CPI较去年同期上升2.7％，是十八个月内首次CPI升幅高于一年期存款利率，即负利率时代重临中国！情况有点类似2007年。内地2月份CPI升幅，其实有季节因素在内。受天气影响，中国通胀高潮估计在今年6、7月出现。换言之，人民币加息最大可能性在年中出现。
回顾1971年起美元同黄金脱钩后，七十年代危机是因为恶性通胀，引致1981年美元利率曾狂升至22厘；其后所有危机都同资产膨胀有关，而非同通货膨胀 （CPI大幅上升）有关。回看日本八十年代至今经济盛衰的成因：一、过分依赖出口市场去消化本身的过剩生产力；二、出口赚回来的钱变成储蓄而产生大量资 金，产生货币升值预期，吸引外资流入，推动本国资产价格上升而产生泡沫；三、泡沫爆破令人民消费下降，企业投资减少而引发衰退。
金管局新任总裁陈德霖在去年12月举办之‘香港经济峰会2010’中指出，近代社会最大风险不再是通胀，而是资产膨胀，例如1997年、2000 年、 2007年危机的产生，都同资产膨胀有关。1985年至1990年日本的情况告诉大家──货币升值与加息并不能阻止资产膨胀出现，抽紧银根则有点用，例如去年8月人行已开始抽紧银根，去年11月开始本港金管局亦从市场抽走资金，而美国今年4月1日开始加入。
任何事物都有循环周期，CPI亦不例外。1994年起日本是OECD中最先进入CPI稳定或回落期的国家，但2010年日本物价反较1994年那年低。 2008年起，美国同欧洲亦进入CPI稳定期，战后长达六十多年的西方国家CPI大升期结束，理由是大量银行倒闭，债券出现无法履行合约，例如通用汽车、 房利美、房贷美及不少大企业皆无法清还负债，令过千亿计美元资产突然消失。去年美国家庭负债较08年下跌1.7％，是1945年以来首次。去年第四季美国人储蓄率4％，估计将进一步上升。美国是否步入通缩期？
美国领导全球地位动摇
过去一百年是美国领导整个工业化国家的时代，最先是创新科技，1966年起是排山倒海的信贷扩张、美元泛滥全球，直到2007年次按危机爆发。 2009年 再一次美元泛滥，但这一次只能刺激全球股市上升。看来，美国领导全球工业国的地位已出现动摇，过去英、美两国消耗全球70％储蓄的时代亦开始结束。
如果你在1950年前后出生，恭喜你成为战后最受惠一代（尤其在香港生活，既没有战乱，亦没有天灾）。如果你在1970年前后出生，叫做‘X’一 代，你有 愉快童年及接受高深教育的机会，但到社会做事却灾难处处，包括1997年亚洲金融风暴、2000年科网股泡沫爆破、2007年次按危机。如果你在1990年前后出生，则面对香港人口老化问题及1950年前后出生一代步入退休期，愈来愈多港人超过六十五岁，香港高薪职位愈来愈少（2010年全港只有九万个年薪100万元或以上的职位），90年前后出生的你恐怕将成为‘迷失世代’。而1950年前后出生者，则正在研究退休后如何保护自己的财富。
沃尔玛前主席Sam Walton的成功，是找出如何将美国消费者由市区引向郊区；到今天，美国人已习惯到近郊的沃尔玛大包小包购物。1980年（当时沃尔玛已上市十年）如你投资1万美元在沃尔玛，三十年后今天市值高达350万美元，平均每年上升22％，理由是Sam Walton看到美国人消费习惯改变。同样情况，在1980年如你投资1万美元在Nike，今天市值100万美元。还有星巴克、FedEx、UPS、 eBay、Google……。
找出中国的明日之‘升’
连美国如此成熟的经济，发达机会仍然如此多，年轻的香港人怎么认为香港未来没有机会？只要找出一种新的处事方法，你便可能发展出中国的沃尔玛；找出 一种新的生活态度，你可能发展出中国的星巴克；又或者带来新的事业，例如中国的联邦快递、UPS、eBay、Google。顾客永远是皇帝，最重要是如何能更好地服务他们。例如Apple推出手机，令该股股价五年内上升435％。如你2002年7月投资Marvel，该公司日后竟能将漫画变成大电影，包括 Spiderman、X-Men、Iron Man，而投资5万美元在其身上，日后被迪士尼收购，将可收回81.4万美元，上升十五点三倍！今天的投资策略便是买入这类高增长股，然后睇住它日渐长大（万一事与愿违，便止蚀离场）！而不是买‘过气明星股’。投资是买未来，不是买过去。名气愈大的股份，愈没有投资价值。
据2009年美国统计数字，拥有财富超过10亿美元或以上的家庭，去年财产总值升54％；至于财富少于100万美元的家庭，去年财产总值只升5.8％。因拥有10亿美元或以上者主力投资股票，而财产不足100万美元者主力仍在自住物业，但去年美国住宅楼价续跌。资本主义制度虽令GDP增长率较社会主义快， 但最大受惠者一定是富人而非普通人。发达容易、揾食艰难。如果1986年3月13日微软上市时（当时每股21美元）买入一千股（21000美元），经过六次拆细，今天已拥有1400万美元财富，升值七百四十六倍；如在思科上市时投资10000美元，今天值992万美元；如在2004年5月投资Priceline.com，至今升值802％；如在2003年3月投资Quality Systems，至今升值1185％；2002年6月投资Marvel，至今升值1388％，还有Apple、eBay、腾讯、比亚迪……。
由1967年出社会做事开始，过去四十多年我老曹错过的发达机会较掌握到的更多。例如金价由35美元升至850美元、楼价由67元一呎升到12000元一 呎、恒生指数由100点（因1970年1月才有恒指）升上32000点；1999年油价由10美元一桶升上147美元……东莞地皮由1995年的3万元人民币一亩，升到今天300万元人民币一亩！在正确时刻正确地点做正确的事（Do the right thing, at the right place, in the right time！），便可发达！2007年10月亦有人透过抛空美国金融股，到2008年底在一年内赚进几十亿美元。换言之，任何时刻都有发达机会。今时今日一个大学生欲找一份月入12000元的工却十分困难，今天如此，十年前亦如此。四十多年前我老曹刚离开学校时，作为一位英文中学毕业生，欲找一份300元月薪的工，一样十分困难。
三十岁前属示威抗议主力
1970至99年，在六十七个国家中发生80％公民与政府冲击中，有60％示威人口都是三十岁或以下。上述数字证明不是‘80后’有问题，而是 ‘30岁前’有问题，即三十岁或以下的年轻人，无论在过去或现在、在什么国家，都是对社会现状不满的主力。‘50前后’一代在七十年代那时，何尝不是走上街头要求 ‘中文合法化、反贪污捉葛柏、支持元州仔渔民上岸、反对政府发展沙田新市镇……。’七十年代示威抗议的年轻一代，今天已成为香港建制派的中坚分子，反过来指摘‘80后’?!这情况有如‘婆媳问题’，做家婆的经常对儿子的老婆挑挑剔剔，做媳妇的亦对家婆看不顺眼；直到媳妇自己做了家婆后，又会对自己儿子的老婆同样挑剔。七十年代我们是青年，曾对社会现状不满而示威抗议。今天我们成为建制派的一分子，面对青年人对今天社会现状不满而示威，为何不同情他们，反而指摘他们？今天我们都做了别人的家婆，为何挑剔自己的媳妇？难道我们忘记了自己做人媳妇甚艰难的日子？
全球只有2％人口懂得如何建立财富，其余98％人口皆不擅理财，形成整个社会气氛对有钱人存有敌意。例如富人被政府抽最多的税，却成为政客经常攻击 的目标，连平民亦憎人富贵；经济下沉时，损失最大的亦是富人，但社会反认为富人应负担更多更多。财富招人妒，因此财不可露眼。千万不可夸富，保持低调乃最佳策略。财富累积慢如蜗牛，失去易如反掌。
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