A股泡沫化 禍福難料

曹仁超    2015年1月3日 

上證綜指於2014年大幅上升逾五成，跑贏環球大多數股市的基準指數，相信A股泡沫化情況於2015年繼續，但沒有人事先知道泡沫哪一天將爆破。A股總市值過去有兩次超過日股，第一次是2007年10月，第二次是2009年，2014年12月是第三次，不知是禍是福？是福不用愁，是禍躲不過！

美國聯儲局的QE（量化寬鬆）政策於2014年11月完結，由利率回落及貨幣寬鬆政策所推動的資產升值潮，是否在2014年結束？2014年底，全球貨幣供應較2008年底上升4倍，數字十分驚人，結果是除了那些可提供「有收益」的項目，例如債券、股票、房地產因利率偏低（低於CPI升幅）而上升外，金價（一向被視為對抗通脹項目）自2011年11月1920美元開始回落，油價、工業產品、原材料價格無一不跌。

環球通縮壓力較過去大

過去6年的全球貨幣供應大增期，我們仍沒有出現高通脹，不少產品更受通縮威脅，是否十分荒謬？理由是IT發展速度驚人。

記得1970年我老曹打工的投資公司有一部IBM 360電腦（當年只能租用不能購買），有兩個書櫃那麼大，需要十多人去服務它（因為輸入數據要人手打卡），今天你的手機功能已超過1970年一部IBM 360電腦，卻只須一隻手操作。IT應用已無處不在，不但節省大量人手，亦令不少行業變成24小時操作（全自動化）。20年前購買一部高清的55吋電視需20萬元，今天效果更好的高清55吋電視不用2萬元便買到，跌價90%！

假如2009至2014年全球央行不濫發貨幣，我老曹擔心全球性通縮早已出現。2014年11月起雖然美國QE結束，可是中國、日本、歐洲，甚至英國仍繼續濫發貨幣，因通縮壓力較過去大。When prices go down, people wait to buy.（當價格下跌時、人們延後消費）。今天你不會急於買彩電，因為電視機在跌價；你只會心急買樓，因為你相信樓價仍可上升！一旦樓價進入回落期，準備置業者便會大量消失（例如1997年第三季至2003年第二季）。

在通縮期，ideas are more valuable than products（概念比產品更有價值）。IT時代已維持了50年，未來應是生物化學時代。生物化學科技將帶領全人類進入新領域，今年出生的嬰兒平均壽命將是100歲，今天的不治之症在未來20年大部分可解決，在未來世界，80歲的人仍活力十足。投資應集中發掘「ideas」（概念）股而非價值股（value stock）。

牛市拾級而上 熊市穿窗跳下

香港黃金30年由1968年開始、1997年結束，中興10年由2003年中開始、2014年中亦結束，透過「理財」晉身中產階級的天梯已收窄，階級流動性愈來愈少。試想想，2007年10月至今，過去7年有多少次股災？一、2007/2008年恒指由31958點回落到10676點，跌幅達66.6%；二、恒指2010年底回升至25000點後又挫至2011年底16170點，回落35.3%；三、至2014年9月，花了3年時間才重返25363點。

The Bull climbs the stairs but the Bear jumps out the window。牛市習慣拾級而上（一浪高於一浪），維持的日子以「年」為單位，例如恒指由2008年底10676點開始拾級上升，至2014年高位25363點，回落到22530點成為支持點。此支持位一日未失守，代表由2008年底開始的牛市仍繼續。

相反，熊市一旦形成，股價卻像由窗口跳出去，下跌速度甚急（例如2007年10月至2008年11月）但時間短許多，一般淡市不超過3年（日股是少數的例外）。

1997年7月亞洲金融風暴爆發，聯儲局1998年面對對沖基金長期資本管理（LTCM）出事而放寬銀根，令標普500指數從1000點以下，升至2000年初高位逾1500點，升幅逾六成半，然後跌至2003年底部不足800點，下跌49%。2001年面對911慘劇，聯儲局又一次大幅度放寬銀根，標普500指數由2002年底至2007年累升近一倍，然後在2009年3月共下挫57%。這次由2009年3月透過QE政策，帶動標普500指數從667點上升至2014年底歷史高位2093點，上升214%。

“2015年會發生什麼事？作為分析員不應「估頂」，當標普500指數上升超過200%後，應小心謹慎為宜。”

以2014年油價為例，由114美元回落至63美元只需6個月，是典型的熊市（一下子由窗口跳出去）。代表油、氣的標普油、氣E&P基金（XOP）由2009年起出現一浪高於一浪拾級而上的形態，至2014年6月共花了5年半時間，才由每股30美元上升到85美元，過去6個月急跌至50美元，確認油價熊市。

再以銀河娛樂（00027）為例，由2008年10月0.52元，上升至2014年1月的84.5元，共花了5年零3個月，由84.5元跌至年底41.45元只需10個月，代表澳門賭業自2014年開始進入熊市。

航運業2008年進入「寒冬」後至今已5年，代表全球航運業風向標的「波羅的海乾散貨運指數」（BDI）2014年11月4日一度升上1484點高位，但很快又回落至12月3日1079點，屬於曇花一現，擔心航運服務低價牛皮屬新常態，隨着油價回落，運費上升機會更少。

2014年鐵礦石價格暴跌，含鐵量達62%普氏鐵礦石指數由134.5美元一噸，降至71.25美元一噸，最低曾見68.5美元，因四大礦企力拓、必和必拓、FMG及淡水河谷在2014年增產10%。上述四大企業礦石離岸成本分別為20美元、25美元、30美元及20美元一噸，即使加上運費，運到中國價格亦只需40至50美元一噸。反之，2008年中國的鐵礦公司投資7000億元人民幣，目前正進入大幅增產期，但平均成本高達80美元一噸，如鐵礦石售價維持在70美元一噸以下，擔心2015年中國面對大量鐵礦企業倒閉潮。還有，內地顯示面板生產線2014年大幅增加，令中國生產力超過日本，全球排名第二，顯示面板主要用於電腦及電視機上，如上述產品2015年銷量不大幅上升，不少顯示面板生產商便要蝕本經營……。

愈來愈多行業利潤回落

愈來愈多行業陷入利潤回落期，甚至進入虧損期，但2014年4月起至今，A股卻大幅上升，是否「生意淡薄不離賭博」？A股泡沫化情況相信2015年繼續，沒有人事先知道泡沫於哪一天會爆破。

值得留意的是，A股總市值過去有兩次超過日股，第一次是2007年10月，第二次是2009年，2014年12月是第三次，不知是禍是福？是福不用愁，是禍躲不過！

雖然IMF估計2015年全球GDP上升3.8%（2014年3.3%），相信落空機會很大，理由是IMF仍未相信全球GDP高增長期到2007年已結束。天之道損有餘而補不足，人之道損不足以奉有餘，It's the same old story，富者增加財富速度較99%普通人快。年輕人無論如何不滿，亦改不了上述大趨勢，何況2008年金融海嘯後，各國央行更加入推動股價、樓價上升行列，令富者愈富速度加快。學習新思維、學習把握時機、學習制訂良好投資策略，才是致勝之道。

中產階級成財金政策受害者

一命、二運、三風水、四積陰德、五讀書，能否致富同讀書多少無關。1968年我老曹加入證券公司，開始代客買賣股票，今天的巨富不少在年輕時已認識。他們有何特點？十分有趣，大部分都沒有大學畢業，小部分更只有中學程度；大部分是白手興家，只有極小部分是承繼上一代財產。

“巨富最大特點是對賺錢很有興趣，同時有冒險精神，對財富的看法和一般人不同，例如一般人收入上升後便會增加消費，而他們收入增加了，生活卻毫無改變，因為他們賺錢的目的，不是為了過豪華生活，而是賺更多的錢，賺錢才是他們人生最大的興趣。”

他們有人今天仍在吃陽春麵（沒有配料），有人一生愛吃三文治，有人天天吃泡飯送菜脯到105歲。

只是小說、電影或電視劇才把巨富寫成很浮誇，以滿足一般人的心理。其實財富達到一定數字，對日常起居生活已沒有多大影響；只有暴富的人才會暴飲暴食，發達之人起居飲食十分注重健康。

2015年展望：①美國經濟仍可保持緩慢增長；②中國GDP增長率相信可保持7%左右；③歐洲及日本情況不樂觀，還有原材料生產國及產油國也不樂觀；④香港經濟展望好也好不了，壞也壞不到哪裏去，社會貧富差距則進一步拉闊。

2014年香港只有3000多個百萬富翁（1966年前一盎斯金價35美元，以此推算今天3000萬美元購買力相等於1960年代100萬美元），100萬人生活在貧窮線之下。

中產階級早已成為各國政府財金政策下（損不足以奉有餘）的受害者。香港回歸17年，港人工資每年升幅平均少於4%，樓價則出現V形走勢。2003年不少中產人士一度變成負資產，現在年輕人又買不起樓。從其他國家過去經歷，社會一旦進入上述情況，前景令人擔心。

二之二．之一周五刊出

發揮想像力 尋覓高增長股

投資心得：

（一）在找尋「革命性股份」之時，不要用市盈率或價值投資法，上述方法令畢非德錯過Amazon、Google、Microsoft、Apple、Oracle、Yahoo! ……卻長期持有像IBM、麥當勞等沒有高增長的股票；

（二）用你的想像力，才會找到阿里巴巴、騰訊（00700）等高增長股；

（三）當亞馬遜的Jeff Bezos成為《時代》雜誌封面，便是沽出Amazon的時候；當蘋果成為全球最值錢的公司時，亦是時候退出了。近期騰訊及阿里巴巴是否過度曝光？要學習「夏天買棉被、冬天買草蓆」的技巧。

（四）當大行大力推介某一隻股票時，代表該股上升潮已近尾聲。因為大行只是good at counting things, but they are not very imaginative！（他們很懂得計數，卻缺乏想像力。）

（五）十年人事幾番新。每12年必有一個或以上的買入點及一個或以上的賣出點。學習不要睇長線亦不要太短線，通常中線投資最賺錢。

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聯儲局回歸「正常」路漫漫

曹仁超       2015年1月2日

2014年11月美國QE（量化寬鬆）政策結束，聯儲局利率政策終踏上回歸「正常」的漫漫長路，正是檢討金融海嘯發生時各國央行反應的時候。

美國聯儲局於2007年9月開始減息（這十分正常，因為金融海嘯的源頭在美國），到2008年底，聯邦基金利率已回落至0.25厘，但經濟仍未見起色，便宣布推出QE政策，可惜碰上美國總統選舉，短期出現「跛腳鴨」現象，要到大選結束，奧巴馬上台簽了法令，2009年3月QE才正式生效。

中國人行反而先行一步，2008年11月推出4萬億元人民幣刺激經濟方案，令國企股及樓價大升，因銀碼太大，不但令A股指數急升，同期內地樓價亦急漲；到2009年7月，人行宣布加息及略為收緊銀根，引發A股指數開始回落，樓價卻一升再升，至2014年才結束。

日圓雖弱 置業旅遊不划算

英倫銀行在金融海潚後亦宣布減息，英國議會於2008年三讀通過反恐法案，冰島及其他海外存戶大量提走在英國的存款，轉移到他們認為安全的地方，期間英鎊滙價由1英鎊兌2美元跌至兌1.5美元（我老曹亦係受害者之一）。歐洲央行因擔心呆壞賬大量上升影響銀行穩健性，宣布各商業銀行必須提升資本充足率，變相進一步收緊銀根。日本銀行則沒有動作，直到2012年安倍晉三當選首相，提出「三箭政策」，刺激日股上升、日圓回落；其後，由2014年4月起，消費稅由6%上升至8%，導致2014年第二及第三季GDP出現負增長，經濟再陷衰退。

日圓滙價由2014年6月的100日圓兌1美元跌至最近122日圓兌1美元，雖然有助日本出口（但出口只佔日本GDP約12%），卻不利消費市場；自銷售稅由6%上升至8%，令佔GDP達76%的消費市場出現萎縮，假設日本出口上升20%，只能令GDP多2.4%；但消費市場萎縮10%，已可使GDP減少7.6%，兩者互相抵銷後，2014年日本GDP仍下跌5%！如此簡單的數學，安倍卻不懂得計算（可能已到了藥石亂投的地步）。

有人提議港人到日本置業，亦不合邏輯，日圓滙價回落20%，即使租金回報率有5厘，投資損失（以港元計）仍高達15%，典型的聰明笨伯行為；更何況日本已面對人口萎縮（從2007年高峰逾1.2億人，減至2050年的8000萬人），在人口減少的國家置業，期望樓價大升，是什麼經濟學理論？到日本旅遊又是另一錯誤決定，因為日本酒店收費大部分以美元計算（而非日圓），近期遊客大增，大部分日本酒店宣布加價（或取消優惠）10%，造成去日本旅費開支上升不少（旅行社已宣布加價）。在日本購物要便宜多少才能抵銷酒店收費的升幅？

2015年日圓弱勢會否引發債務危機令日本樓價出現第三次回落？

應對海嘯 儲局人行可圈可點

2005年起中國面對人口紅利減少，必須大量投資「資本財」（capital goods），日本鄰近中國，應是中國經濟轉型期的受惠者，可惜，日本政府對中國採取不友善態度，形成中國在入口「資本財」方面傾向德國而棄日本，造就了過去10年德國向中國出口大增，日本生產的「資本財」卻未能在中國開拓市場。

從這次金融海嘯各國央行反應可見，聯儲局表現不俗（2007年9月道指仍在上升時已開始減息，2008年9月提出QE，只因為大選而延遲了半年才實施）；人行表現出色，於2008年11月已提供大量資金救市，只是經驗不足，一下子釋出太多資金，造成內地樓價一升再升，漸與民眾購買力脫節；歐洲央行因為歐盟成員太多，「人多聲雜」，面對危機反而提升銀行資本充足率，令部分成員國出現債務危機；日本央行在1980年代末期未能及早阻止泡沫擴大，在泡沫爆破後，要到1990年6月才開始減息，2008年面對國際金融海嘯，仍任由日圓滙價一直上升至2011年76圓兌1美元水平而不採取任何行動，直到2012年安倍上台後才有大動作。

情況有如爆血管，如在一小時內獲得急救，面對後遺症的機會可減到最小；但在24小時後才獲治理，出現後遺症的機會卻十分大。

“日本央行過去多次反應慢幾拍，真係「救番都殘廢」；看來首相大選後應改組央行（或加強央行獨立性，毋須事事睇高官面色，以免事事慢半拍）。”

2014年12月的油價，較6月高峰期時回落超過30%（大部分美國家庭每月燃油開支高達1000美元以上，油價回落令大部分美國家庭每月多300美元用於其他消費，效果類似退稅）。近年美股上升所產生的財富效應；加上美滙指數半年上升近14%（由2014年5月的79點，上升到90點以上），令美國消費市場到處出現價廉物美的產品。上述因素相信可支持2015年美國GDP進一步上升。

2014年OPEC產油佔全球總產量38%，這次油價回落30%，部分理由是美元滙價上升。OPEC如為打擊頁岩油開採業而增加OPEC在全球石油總產量分額，油價必須長期維持在每桶60美元或以下超過一年，因為80%頁岩油公司早已採取拋空期油作「保護傘」，一年半載低油價傷不到他們，非一年或以上才可帶來致命性傷害。只是如此一來，OPEC亦會好傷，大家可參考各地原油生產成本【表】。

三廉優勢漸失 網購應運而生

1978年中國政府宣布實施改革開放政策，透過吸引外資改造中國經濟。30年過去，中國由「小農經濟」過渡到「工業社會」，農民變成工人，令內地人均收入（扣除通脹）在30年內上升不止10倍，6億中國人脫貧，亦使中國成為世界工廠。但好景不常，到2007年中國開始面對人口紅利逐漸消失，工人薪金進入大幅上升時期（2007年至今每年工資升幅接近14%），2014年內地工人工資已是越南逾倍，土地成本大幅上升，加上原材料自2002年中國加入世貿（WTO）後，本土供應無法應付巨大需求，透過入口而牽動全球性原材料漲價！內地工廠林立，能源需求上升，造成環境破壞，工業化帶來的壞處逐步浮現。

2007年10月至2009年3月環球金融海嘯後，中國經濟再無法依賴出口帶動，必須進入另一新階段，才能帶領中國成為另一OECD國家。創造性的破壞自2007年10月開始，製造業「三廉」（廉價工資、廉價資源、廉價土地）優勢漸失，必須依賴消費令中國GDP保持較高增長。2009年大量基建項目上馬；再加上樓價上升，中國向消費型社會邁進一大步。和美國不同的是，美國進入消費型社會孕育大量巨型商場如Sears、Best Buy、沃爾瑪等，中國卻迅速發展網購。透過智能電話普及，進行網上購物、網上遊戲、網上理財、網上……。中國已成為最先進入e-tailing（網絡零售）的國家。

自2005年起，中國互聯網業務平均每年以188%速度增長，至今未見減速，目前中國互聯網用戶超過6億，約3億人擁有網上購物經驗！網上購物須物流業支持，物流業又須完善的交通網絡配合。2014年超過100萬人口的內地大城市已超過160個，高速公路和高鐵等把他們互相連結一起，令網購服務在12小時內可「送貨上門」！

“中國於2007年成為世界工廠，2014年成為全球最大的網購國家；不但如此，中國的高鐵開始向鄰近國家伸展，網購服務亦開始向全球拓展，中國由工業社會進入服務型經濟。”

中國GDP結束過去30年雙位數字的高速增長期，逐漸向年增長率6%左右減速，全球原材料供不應求時期結束，金、銀、銅、鐵、煤、石油，無一不大幅回落。

新中國成立以來，人口出生率一直上升，到1978年大量20歲至30歲年輕人正好被「工業化」吸收，推動中國出現連續30年的GDP雙位數增長。到2007年，這批年輕人陸續踏入55歲退休年齡，中國人口紅利開始消失。第二波人口紅利從2002年開始，透過加入WTO，中國產品在海外需求大增，1978年出生的一代有機會接受良好教育，2002年這批新生代開始到社會工作。由於教育水平普遍較來自農村的父母高，大部分沒有回農村的打算，便成為大城市「買樓生力軍」，在父母協助下紛紛置業，這個置業狂潮是否於2014年結束？

增長新常態 人口老化急

根據12月4日美國非牟利研究機構「城市土地學會」（Urban Land Institute）報告，中國房地產已供過於求，除了北京、上海、廣州、深圳、香港五大城市外，二三線城市地產投資處於下降趨勢，其中又以住宅下滑速度最快。在歐美國家，住房消費佔中等家庭收入25%左右，在中國卻佔50%或以上（上一次出現相同情況是1990年的日本，其後該國出現18年樓價回落期，目前日本住房消費仍佔日本中等家庭收入30%左右）。官方公布的2014年百大城市樓價指數持續回落，連跌8個月後，平均樓價較2013年下降2.69%，看來樓價推動GDP高增長期到2014年完結，大批外國投資者開始逃離內地物業市場。

2008年10月中國面對GDP急速下滑，政府推出4萬億元人民幣刺激經濟方案，大量基建項目即時上馬，令GDP增長率回升。隨着樓市降溫，2014年11月起再次推出寬鬆貨幣政策，引發A股大幅上升。根據《華爾街日報》於12月5日的分析，過去24年中國股市一直難以捉摸，通常經過長期橫行後忽然急升，出現眩目誘人的泡沫，例如2007年（目前A股指數仍較2007年10月的高點低47%），最近一次是2008年11月至2009年9月；這次又是另一次槓桿交易商驅動下的泡沫，令A股指數一個月內上升19%，成為全球93個主要股票指數中上漲幅最大，理由是投資者猜測人行面對1990年以來最虛弱的經濟，將於2015年不斷推出刺激政策，因此大量借錢炒股票。

中國GDP增長率在習李領導下，逐漸降至年率6%是新常態。中國於2025年前將面對人口老化（一孩政策下，中國將是全球人口老化最迅速的國家），當80後（1980年後出生一代）完成置業，下一批置業者屬誰？2015年中國80後已步入35至40歲（置業高峰期），根據政府公布數字，除數個大城市外，二三線城市置業率達1.14（即平均一個家庭有1.14套住宅），2014年中國城市化已超過50%。從2009年開始，政府不斷投入資金的基建項目有不少成為大白象工程，單靠A股上升又可支持多久？

三低持續 今年有望一再減息

展望2015年，三低（低利率、低通脹率、低GDP增長率）情況仍然繼續，相信內地在2015年內有兩次或以上減息機會，但減息不一定令股市上升。

美國加息期最快亦要到2015年第四季才出現（甚至更晚），聯儲局的利率政策踏上回歸「正常」的漫漫長路。

二之一．明天續

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Oil Price Drops on Oversupply

By STEVE AUSTIN for OIL-PRICE.NET, 2014/10/06

In June of 2014 the Brent Crude Oil Price hit $115 per barrel and many oil market insiders were predicting higher prices. Other analyst however, called a peak, and their predictions proved to be correct. By the beginning of October 2014, the Index dropped to $95 and predictions of further falls down to $90 or even $80 hold sway. What changed?

Panic

Back in June, the world suddenly became aware of the Muslim fundamentalist group called IS. This band of revolutionaries threatened to disrupt Iraq's oil output, just as that country was beginning to open the taps and sell to the world. OPEC's estimates of world demand for oil showed that the loss of Iraq's output would produce a large shortfall in supply. When supply cannot meet demand, prices rise. However, that simplistic view ignored many other factors that were coming into play in the oil market. Speculators talked the market up and encouraged panic buying. That panic pricing lasted long enough for those insiders heavily stocked with oil futures to offload them on the general public.

Fracking

Hydraulic fracturing in the United States has redrawn the geo-political map and fundamentally altered the oil market. The United States was and still is the world's largest consumer of oil. Back in 2005, the US had to import 60 per cent of its supplies from abroad. That demand boosted the coffers of oil suppliers and made the control of major oil producing regions vital to US economic stability and so central to American foreign policy. By 2014, however, the USA only needs to import 30 per cent of its oil consumption. As fracking increases domestic production, the USA will switch from being a net importer to a net exporter of oil and that will change the world's political alliances forever.

Crisis

The insurgency in Iraq dominated the world's headlines through the summer and into the fall of 2014. News reporters gasped as IS seized control of larger and larger areas of the recently liberated oil producing country. These reports lit a fuse under the oil price, but those price rises were generated through selective blindness. Anyone reading the whole newspaper on their commute to the city would have realised that IS controls the central region of Iraq and eastern parts of Syria. All of Iraq's oil is in the Shia-populated southern Basra region of Iraq and the Kurdish region in the north of Iraq. IS has imposed a rule of terror across vast tracts of desert in the only region of Iraq that has little oil.

Need and Greed

Predictions of IS curtailing Iraqi oil sales overlooked a fundamental flaw in the organization and its leaders. IS needs money, and its leaders like luxuries. The declared "Caliph" (Muslim Pope) of the group drew ridicule across the world on his first appearance in video on Western news slots by sporting a $5,000 Omega watch. IS controlled a small oil field in Northern Syria, and, after taking over Mosul in Northern Iraq, got access to more. Far from shutting down production, IS cranked up sales by offering bargain basement prices. IS does not have access to international markets, however, and so their low sales price stolen oil cannot be counted as a factor behind the recent fall in the Brent Crude Index.

IS sells its oil in Turkey and smuggles it over the border. Turkey, NATO's second largest military power and ally of the United States, seems to frequently get away with flouting NATO's Middle Eastern strategy. The country was also found to be sanction busting during the embargo on Iran, but faced no punishments from the US. Opposition politicians within Turkey, however, are not so willing to turn a blind eye - Ali Ediboglu, of the Republican People's Party recently drew the world's attention to Turkey's back-door support of IS through oil purchases. IS oil sales now account for about 3.5 per cent of Turkey's oil supply, which is not a significant portion of the world market.

Oil Supply

The fall in oil prices have been predicted since the middle of 2013. Three significant factors were clearly visible a year ago and these movements were bound to lower prices because of greater supply of oil. The end of the US-led embargo on Iran automatically presaged a glut in oil supply. Iran took America's blows on the chin as it attempted to develop a nuclear deterrent. However, the financial embargo on that country left its economy in tatters. Iranian blustering folded and they shelved their nuclear program. Iran's extreme need for cash meant that it would inevitably pump out as much oil as physically possible no matter how low their actions sent the oil price. Libya suffered a lot of damage to its oil infrastructure during the overthrow of Gadaffi three years ago. However, all that damage has been repaired and now Libya is back in business. Like Iran, Libya is desperate for cash and will sell as much oil as it can no matter how low the oil price goes. Fracking in the US is the third element that has increased oil supply. Although increases in US oil production were predicted, no one foresaw the great leap in production seen this year.

Oil Demand

Recessions reduce the demand for fuel and raw materials for industrial production; booms, increase demand. Since 2008, when the Western world collapsed into recession, growth in China has kept demand for oil at steady levels. As the developed world recovered around 2011, the extra demand placed upward pressure on the price of oil and gas. In 2011, a tsunami caused the Japanese nuclear power plant at Fukushima to go into meltdown. Japan closed down all its nuclear power plants and reopened its mothballed oil-, gas- and coal-fired power stations. This factor placed enormous pressure on the world's fuel supplies keeping prices for all three power sources buoyant. However, this demand suddenly evaporated in July 2014 when Japan reopened all its nuclear power plants. Prices of coal and gas were the first to plummet and only the panic over IS managed to stave off the fall in oil prices for a short period. By the beginning of September 2014, it became clear that industrial production in Japan, Germany, France and China had started to fall. The expansionary phase of the world's economic cycle is coming to an end and recession is on the horizon again. Demand for oil had a sudden fall with the reopening of Japan's nuclear program and there is no growth in the world to take up the slack. Demand for oil will not rise again until the economic cycle returns to growth – an event that is unlikely within the next four years.

Prospects

Increased production from Libya, the USA, Iran, and even Iraq means that oil supplies greatly increased through 2014. The Japanese nuclear program and the onset of worldwide recession mean that demand has plummeted. Thus, a fall in the oil price in unavoidable. The only event that will avert a fall in the oil price is a cut in production.

OPEC is a club of oil producers that was formed to control oil prices through varying supply. Its twelve members include Libya, Iran and Iraq, who are unlikely to volunteer to reduce their production. Algeria is another member and that country suffered destruction of its infrastructure at the same time as Libya. Algeria has also repaired its pipelines and come back to the market this year and they will not give up their only source of funds to repay all those repair costs. Nigeria and Venezuela need every cent they can get their hands on to fund expensive riot control in the face of their discontented starving populations. The United Arab Emirates are still paying their way out of the debt created by a collapsed property boom and so they are unlikely to vote for lowering production. Therefore, seven of the twelve members of OPEC are unlikely to vote for a cut in production. Of the remaining suppliers, Saudi Arabia is by far the largest producer. But the Saudis (who gave the world 15 of the 19 September 11 hijackers) need to maintain production to lavishly pacify their islamists.

Peak Oil

One more factor is often cited to reason for higher oil prices and that is "peak oil." This theory proposes that all the oil in the world is running out and will not be able to supply the industrialized world for much longer. The increasing rarity of oil, makes in more precious. However, 2014 has seen several blows to the peak oil panic. Vast reserves have been discovered beneath the Eastern Mediterranean between Egypt and Greece, the South China Sea has yet to be fully explored and Brazil's estimates of off-shore reserves seem to rise monthly. Russia's threats to cut off gas supplies to Europe have removed all brakes on the development of fraking in Europe. The UK, Poland and Sweden are particularly keen to develop their resources. More oil has been discovered in the Arctic in territory belonging to Denmark and Russia and more shale oil lies beneath Russia than the US. New extraction methods and new discoveries mean that peak oil isn't going to happen any time soon.

Conclusion

The current oil price falls have been in the pipeline for a long time and they are set to continue. OPEC does not seem to be prepared to do anything and intends to debate whether to support a Brent Crude price of $90 at its next meeting in November 2014. The fact that this price level is not an urgent certainty for the club shows that it is unlikely to be defended. A fall to $80 seems likely over the next year. A rush to develop oil production in Europe could even see the oil price fall to $60 a barrel if Denmark is going to find a market for all its Arctic oil. If there is anyone in the world that would find such a price difficult to contemplate, it must be Russia. However, at the beginning of October 2014, Russia's central bank announced a $60 price would be its trigger to intervene in the economy. That shows that even the Russian's can see further price falls ahead and are planning for them.

超級富豪都買唔落手

習廣思 信筆攻略   2014年9月24日

日前指出本港「大孖沙」寧要現金不買地皮，地產股負債比率降至20年低位，原來富豪們的保守取態並非本港獨有，全球億萬富豪也在囤積現金，這對大眾的投資啟示是：富豪們的錢已不是放在股市、樓市，現在普遍升了數年的股、樓，還有後續資金把價格進一步推高嗎？

由Wealth-X和瑞銀集團的一份針對億萬富豪調查顯示，全球億萬富豪們目前平均持有6億美元現金，這一現金規模相比僅僅一年之前的6000萬美元，大幅上升了9倍，相當於這些億萬富翁平均以現金形式持有19%的個人淨值。

同時，億萬富豪們的現金持有量已經大大超過了他們在房地產上的投資，報告指出，他們平均持有的房地產價值是1.6億美元，大約是現金持有量的四分之一。研究報告指出，這流動性變化顯示，很多億萬富豪正在把資金抽離市場，等待更有利的時機再進行投資。

大孖沙增持現金等機會

負責超高淨值客戶的瑞銀財富管理公司首席投資官Simon Smiles表示，囤積現金並不是億萬富豪群體中獨有的現象，百萬富翁和千萬富翁們也都在累積現金，規模相當於他們資產淨值的20%到30%。

報告認為，超富裕人士在2009年的金融危機中嚴重受創，很多家族在當時甚至要盡力出售資產以獲得現金來渡過難關。

另一方面，很多富裕家族亦錯過了2012年和2013年的金融市場大升勢，因此覺得自己錯過了投資的最好機會。

美股去年升幅達25%，2009年以來標普500指數升幅以倍數計【圖1】；然而，今年初已指出美國普遍投資者其實是在眼白白睇住美股升，本身持股量卻是相當不足。其實，富裕階層亦然，因為很多人在證券上投資不足，更廣泛的風險資產上亦持有很少，可以說是錯過了這些資產的大漲潮。現在東西已經不再便宜，情感上更難決定在現水平進行投資。

今時今日的投資世界，的確與以往有所不同，以前唔買股會轉投避險資產如公用股及黃金以作保值，但現在就連金價亦可以一跌再跌；保本資產，往年最安全的國債現在亦已出現嚴重泡沫，美國10年期國債竟然只得兩厘多息，歐洲國債更加得人驚，試問富豪們可以把資金投資到哪裏去？

資產泡沫化 經濟增速放緩

金融市場可能將出現去泡沫化，而實體經濟卻仍在低谷徘徊，昨天滙豐中國製造業PMI為50.5，略勝市場預期；然而，一份民間研究機構所預示的中國經濟現況，反映更深層次的經濟疲態。

根據總部設在紐約的研究機構中國褐皮書國際（CBB）最新發布的季度中國褐皮書，顯示中國投資有所增加的企業數量，僅佔公司總量的一半，比例不但降至紀錄低點，也創出10個季度前中國褐皮書問世以來的最大降幅。褐皮書顯示，經濟增速的放緩影響了企業的招聘和工資水平。

褐皮書顯示，料於下季度增加投資的公司數量少於3月的調查結果，而料將削減開支的公司比例則有所增加。而且，沒有一個行業的形勢與前一季度相比出現好轉，這在褐皮書國際自2002年開始此項調查以來尚屬首次。交通、礦業和零售業增長皆見放緩，服務業增速減幅尤大。

褐皮書又指出，當季申請銀行貸款的公司數量出現下降，向企業發放貸款金額有所增加的銀行數量也減少，進一步證實了企業方面有關信貸緊縮的說法。隨着投資放緩對信貸需求產生影響，影子銀行的平均貸款利率水平下降到銀行貸款利率水平以下，這也是褐皮書問世以來全國範圍內首次出現這種狀況。調查結果顯示，平均非銀行機構貸款利率較按季下降了208個基點至6.3厘；同期，銀行貸款平均利率上升了51個基點至6.8厘。

中國經歷了多年的過度投資，是時候稍事休息；然而，中國總理李克強在此形勢下如何為中國經濟7.5%增長目標「保底」？

「滬港通」開通前，市場情緒偏向樂觀；不過，有大行警告利好消息或已反映甚至被透支。

「滬港通」開閘或現反高潮

瑞銀中國證券研究副主管、首席策略分析師陳李指出，「滬港通」於10月或11月開通前，A股或面臨獲利回吐壓力；而H股目前則已透支「滬港通」這一利好題材，至年底前對H股持謹慎觀望態度。

瑞銀證券H股策略分析師陸文傑日前亦說，近期H股持續上升反映出投資者對「滬港通」期望過高，H股上升空間已經變得有限，一旦「滬港通」開閘後南下資金少於預期，或會引發H股出現調整，預計今年恒生國企指數的高位僅11200點左右，現水平計上升空間只得最多600點【圖2】。

阿里巴巴甫上市，科網股即現反高潮，下一個反高潮，或會是「滬港通」。

http://www.hkej.com/template/dailynews/jsp/detail.jsp?dnews_id=4121&cat_id=7&title_id=715399

世界首富的投資組合

畢老林     投資者日記

2014年9月22日

9月21日，周日。阿里巴巴上周五首天紐約掛牌，收報93.89美元，較招股價68美元急升38％。創辦人馬雲身家水漲船高，以265億美元榮升中國首富，在彭博亞洲富豪榜亦躍居次席，僅遜長實（00001）主席李嘉誠的312億美元。此長彼消，在濠賭股落難中排名大跌的銀娛（00027）主席呂志和，終於跌出10大，以161億美元退居第14位。

然而，不管是當時得令的馬雲、長踞亞洲首富寶座的李嘉誠，還是剎那光輝不代表永恒的呂志和，跟世界首富蓋茨相比，全皆差了一截。

令蓋茨更富有？

不論以彭博或福布斯為準，蓋茨身家都在800億美元以上。根據福布斯7月公布的排名，蓋茨身家接近820億美元，稍遜墨西哥電訊大亨斯利姆（Carlos Slim）的854億美元，屈居第二。可是，根據彭博按股價變動不斷更新的排名，蓋茨「反勝」斯利姆，以865億美元穩佔首位。

對坐擁天文數字身家的超級富豪來說，這裏幾十億，那裏幾十億，數字遊戲而已。然而，《華爾街日報》上周五於頭版發表題為《此君的工作：令蓋茨更富有》（This Man's Job: Make Bill Gates Richer）的偵查式報道，對準世界首富幕後功臣大起底。

此君何方神聖？全權掌管蓋茨個人和慈善基金投資事務、有Gateskeeper之稱的Cascade Investment掌舵人拉森（Michael Larson，現年54歲）是也。為表揚拉森的貢獻，蓋茨今年2月在其西雅圖6.6萬方呎巨宅設宴，紀念這段維持了二十年的賓主關係。席間，世界首富好話說盡、往拉森臉上貼金，不在話下。Cascade乃蓋茨私人投資基金，拉森職責有二：一、令世界首富身家更豐厚；二、為蓋茨改善第三世界醫療和教育的理想不斷增添「彈藥」。

Gateskeeper的重任

看罷這篇字數估計二千過外的「起底」報道，老畢頗有不外如是之感。據記者介紹，自拉森1994年接掌Cascade帥印（之前的基金經理因涉及銀行詐騙而遭棄用）至今，蓋茨身家從50億美元漲至接近820億美元，二十年間增長超過15倍。在這些數字吸引下，讀者最感興趣的，莫過於拉森如何替蓋茨財富增值，讓他在各行各業新貴輩出下，長保世界首富地位。

遍讀全文，這篇「偵查式報道」對拉森的投資理念以至操作風格固然隻字未提，圍繞Cascade的點點滴滴亦流於零碎，整篇文予人拼湊成章的感覺，看至三分一已知難寄厚望，讀畢全文更加大失所望。

這或許怪不得記者。汲取過上手出事的教訓，拉森甫接下Gateskeeper這個重責，已鼓盡如簧之舌，說服世界首富能多低調便多低調。Cascade只為蓋茨一人服務，毋須顧及其他投資者，不必像互惠基金以至對沖基金那樣，定期向證監滙報投資組合，透明度云云，壓根兒不成問題。

一手資料難尋，記者惟有依賴跟拉森相熟之輩的表述，又或透過Cascade有重大持股的企業主事人之口，間接了解基金的運作情況。然而，文章重點偏向交代Cascade如何扭盡六壬，不讓蓋茨的名字在諸如三藩市麗嘉酒店（Ritz-Carlton）等天價物業交易中曝光，連宣傳大員對蓋茨乃投資財團主要成員亦一無所知。

麗嘉以外，蓋茨在四季酒店集團持股近半，Cascade要員出差辦公，即使處理四季酒店相關事務，也不獲准入住大老闆擁有半數權益，惟收費貴人一等的Four Seasons。記下這宗「有趣」卻沒什麼大不了的軼事，大有彰顯拉森勒令員工尅己節儉之意，但知道這些，對讀者從拉森這位投資專才身上「學嘢」有何助益？

看《華日》文章，無法得知蓋茨財富增值的奧秘，老畢只好多走一步，從公眾資訊中找尋答案。Cascade諱莫如深，但蓋茨夫婦慈善基金須向公眾披露持股。據熟悉拉森人士透露，Cascade整體股票組合跟蓋茨慈善基金大同小異，知道後者的投資概況，等於在股票相關部分揭開Cascade的神秘面紗。

看過蓋茨基金由20隻股票構成的投資組合，老畢第一個反應是：「吓，巴郡B股比重高達45.66％……太誇張了吧？」拉森若非「股神」超級粉絲，便可能跟畢非德乃蓋茨基金重要捐助者之一有關。在老畢看來，以前一種情況可能性較高。

巴郡以外，佔投資組合比重達三分一的股票，絕大部分為可口可樂、麥當勞、沃爾瑪、埃克森一類大型藍籌。此等企業非但風雨不改歲歲派息，數十年來股息增長且從不間斷，屬典型買入/持有股份。

安全．股息．增長

餘下約二成持股，Grupo Televisa、Ecolab、Crown Castle等公司，老畢從未涉獵，不知該怎樣歸類，無從置評。然而，有一點非常有趣：20隻持股中，多達兩隻從事廢物收集及處理業務，一為Waste Management（權重4.17%），一為Republic Services（0.26%）。

Waste Management是市場領袖，擁有全美近半堆填區，即使不敵對手失落營運合約，競爭者要使用Waste Management控制的堆填區，仍得向該公司付費。

這兩隻如假包換的「垃圾股」（指業務），在20隻持股中佔去一成（以數量而非權重計），拉森對經濟盛衰俱不愁無生意可做的行業，另眼相看彰彰明甚。

總的來說，老畢相信拉森的投資心法首重「睡得着」（把近半雞蛋放進巴郡一個籃，是否能讓投資者「有覺好瞓」，見仁見智）；其次要「有息收」；最後才是兼顧增長元素。蓋茨對拉森二十年來的表現讚不絕口，足證依循安全、股息、增長三部曲配置資產，首富老闆深感滿意。一頭一尾次序逆轉，增長行先安全居末，莫說開慶功派對，拉森飯碗是否能保，恐怕連他自己亦說不準。

http://www.hkej.com/template/dailynews/jsp/detail.jsp?dnews_id=4119&cat_id=7&title_id=714887